国药一致(000028.CN)

国药一致:分销短期承压,零售净利率改善

时间:17-08-25 00:00    来源:群益证券(香港)

同口径对比业绩小幅增长:公司上半年实现营收205.3亿元,录得净利润5.6亿元,分别同比下降0.2%和下降15.6%。公司业绩下滑主要是由于比较报表包含了2016年10月重组置出的三家医药工业企业,剔除此因素后,公司净利同比增长6.7%。另外,公司去年同期出售致君苏州67%的股权获得1.2亿投资收益,扣除后,公司净利实际同比增长37%。

分销短期承压:受医院对外药房托管,药招等因素影响,公司分销业务增速短期回落,主要是广东区域影响较大些:从子公司来看,国控广州上半年营收为78.4亿元,同比仅增长0.8%。整体来看,医药分销实现营业收入157.54 亿元,同比微增1.56%,录得净利润3.06 亿元,同比增长5.50%。分销业务短期受政策影响增速有所回落,但从中长期来看,整合后公司分销业务已是两广龙头,未来将在两票制、营改增等政策中持续受益,幷且随着新进子公司对接理顺后,公司分销业务将会恢复稳健增长的状态。

零售净利率改善:幷入的国大药房上半年实现营收48.9亿元,同比增长12.0%,实现净利1.0亿元,同比增长30.1%。对比国大药房2016年营收14%的增长,我们认为今年上半年12%幷没有低于预期。而从经营质量来看,确实是在改善,毛利率同比提升0.15个百分点,费用率同比下降0.38个百分点,使得净利率较去年全年的1.8%提升0.2百分点至2.0%,我们认为继续改善挤出利润是可以预期的。

参股获得医药工业企业发展红利:完成整合后,公司不再控股医药工业企业,而是通过参股致君医药(49%)、坪山制药(49%)、现代制药(15.6%)、万乐药业(35.2%)等获得医药工业企业的发展红利。公司上半年共获得1.5亿元投资收益,其中现代制药贡献约0.6亿元,致君制药、坪山制药合计贡献约0.7亿元。现代制药目前也处于重组融合工作的第一年,我们预计随着整合的深入,公司业绩将会不断提升,幷入现代制药下的致君制药、坪山制药业绩预计也将不断增长,公司将可持续获得医药工业企业的发展红利。

盈利预计:由于短期分销业务承压,我们下调公司盈利预测。我们预计2017/2018年公司净利润分别为12.0亿元(YOY+2.8%)/13.4亿元(YOY+11.9%), EPS分别为2.8元/3.14元,对应A股PE分别为25倍/23倍,对应B股PE分别为13倍/12倍。公司整合后作为全国的零售龙头和两广区域的分销龙头,在未来行业集中度提升以及医药分家的行业趋势下将会受益。另外,公司作为国药系控股子公司受益于国企混合所有制改革,有望进一步提高经营效率,实现净利率的提升。目前公司A股估值合理,维持“买入”投资建议;B股估值较低,维持“买入”投资建议。